Berdasarkan POJK Nomor 8 Tahun 2025 tentang Penerbitan Daftar Efek Syariah (DES) dan Daftar Efek Syariah Luar Negeri, yang menggantikan sebagian ketentuan POJK No. 35/POJK.04/2017, terdapat dua penyesuaian kriteria kuantitatif screening saham syariah. Pertama, Rasio total utang berbasis bunga terhadap aset. Kedua, Rasio pendapatan tidak halal terhadap total pendapatan.
Rasio utang, batas maksimal rasio ini akan diturunkan secara bertahap dari 45% menjadi 33% dalam periode 10 tahun. Menurut keterangan BEI, mekanisme penurunan bertahap ini, apakah dilakukan setiap tahun secara linier atau disesuaikan dengan kondisi pasar? masih dalam tahap pembahasan internal regulator dan bursa, sehingga jadwal penurunan tahunan yang pasti belum ditetapkan secara resmi.
Berbeda dengan rasio utang, ketentuan ini tidak bertahap. Batas pendapatan bunga dan pendapatan tidak halal lainnya dipangkas langsung dari 10% menjadi 5%, berlaku efektif mulai seleksi DES periode I 2026 (April/Mei 2026). Kriteria baru (termasuk rasio pendapatan nonhalal 5%) mulai diterapkan pada seleksi DES periode pertama 2026, sementara penurunan rasio utang ke 33% berjalan progresif selama dekade berikutnya. DES terbaru pasca-ketentuan ini telah diterbitkan melalui KEP-21/D.04/2026, berlaku efektif 1 Juni 2026.
Oleh karena itu dalam tulisan ini, kita akan fokuskan ke kriteria pertama terkait dengan rasio utang berbasis bunga yang akan diimplementasikan secara bertahap bagi emiten yang akan masuk ke DES.
Regulasi Pemberlakuan Rasio Utang Bagi Emiten DES
Pasal 2 POJK Nomor 8 Tahun 2025 menjelaskan bahwa rasio total utang berbasis bunga terhadap total aset tetap tercantum sebesar maksimal 45% sebagai angka acuan awal dalam batang tubuh pasal. Besaran batasan rasio keuangan akan disesuaikan menjadi tidak melebihi 33% yang diterapkan secara bertahap dengan tahapan yang ditetapkan oleh Otoritas Jasa Keuangan.
OJK diberi kewenangan diskresi untuk menetapkan rasio keuangan yang berbeda "dengan memperhatikan kondisi dan perkembangan pasar modal syariah". Dengan penjelasan pasal menyebut dua kondisi pemicu: makin banyaknya universe saham berfundamental baik, atau kondisi ekonomi yang memerlukan relaksasi kebijakan.
Hal ini diperjelas lagi dalam ketentuan penutup pasal 35 yang secara eksplisit menyatakan bahwa "Ketentuan besaran batasan rasio keuangan sebagaimana dimaksud dalam Pasal 2 ayat (2) diberlakukan dalam jangka waktu paling lambat 10 (sepuluh) tahun sejak Peraturan Otoritas Jasa Keuangan ini diundangkan."
Pendekatan phased implementation ini secara metodologis mencerminkan prinsip tadarruj (bertahap) dalam kebijakan syariah. Pendekatan ini memberi ruang adaptasi bagi emiten untuk melakukan deleveraging struktur permodalannya tanpa menimbulkan shock keluarnya massal saham dari DES, sekaligus menyelaraskan rasio Indonesia yang relatif longgar (45%→33%) menuju kisaran yang lebih dekat dengan standar sebagian yurisdiksi syariah global (mis. AAOIFI/Dow Jones Islamic Market yang umumnya di kisaran 33%).
Dasar Hukum Menurut Ushul Fiqh dan Qawaid Fiqhiyyah
Larangan riba secara tegas dalam QS. Al-Baqarah [2]: 275, yang menyatakan pelaku riba berada dalam kesesatan dan menegaskan Allah menghalalkan jual-beli namun mengharamkan riba. Kaidah dari hadis yang dikutip DSN-MUI dalam Fatwa 157: "kullu qardin jarra manfa'atan fahuwa riba" yaitu "setiap utang piutang yang menarik/mensyaratkan manfaat (bagi muqridh/pemberi piutang) adalah riba." Karena utang berbasis bunga adalah representasi eksplisit riba nasi'ah, maka keterlibatan emiten dengan struktur utang tersebut secara ushul menjadi illat (sebab hukum) yang harus dibatasi.
Prinsip dasar muamalah adalah "pada dasarnya, semua bentuk muamalah boleh dilakukan kecuali ada dalil yang mengharamkannya". Prinsip inilah yang menjadi fondasi kebolehan pasar modal secara umum. Namun prinsip ini berpasangan dengan kaidah dari Ibnu Qayyim dalam I'lam al-Muwaqqi'in: pada asasnya akad dan syarat itu sah dibuat, kecuali yang dinyatakan batal atau dilarang oleh Pembuat Syara', sehingga ketika unsur riba terdeteksi dalam struktur modal emiten, kebolehan dasar tersebut menjadi bersyarat (muqayyad), bukan mutlak.
Sedangkan dasar hukum menurut Qawa'id Fiqhiyyah menggunakan beberapa kaidah, Pertama, "Dar'ul mafasid muqaddamun 'ala jalbil masalih" yaitu mencegah kerusakan (mafsadah) harus didahulukan daripada meraih kemaslahatan. Ini menjadi argumen mengapa regulator lebih memilih membatasi rasio utang secara ketat (preventif) ketimbang membiarkan pertumbuhan pasar tanpa kendali.
Kedua, "Adh-dhararu yuzal" yaitu bahaya/kerugian harus dihilangkan; dan "adh-dhararu yudfa' bi qadr al-imkan" yaitubahaya dihindarkan semaksimal mungkin. Paparan berlebihan terhadap utang berbunga dipandang sebagai dharar laten bagi investor Muslim karena mencampurkan porsi halal dan haram dalam satu instrumen investasi.
Ketiga, "Tasharruf al-imam 'ala ar-ra'iyyah manuthun bil maslahah" dapat diartikan bahwa tindakan otoritas (di sini: OJK sebagai representasi waliy al-amr dalam ranah ekonomi) terhadap masyarakat harus mengacu pada kemaslahatan. Kaidah inilah yang secara ushul melegitimasi kewenangan OJK menetapkan dan mengubah ambang batas rasio (termasuk penurunan 45%→33% yang kita bahas sebelumnya), karena penetapan angka teknis termasuk ranah siyasah syar'iyyah (kebijakan yang dilandasi maslahat), bukan hukum qath'i.
Karena hampir mustahil suatu perusahaan modern beroperasi tanpa sedikit pun bersentuhan dengan instrumen berbasis bunga (pinjaman bank, obligasi korporasi konvensional dalam rantai pasok), DSN-MUI menempuh pendekatan rukhshah (keringanan) berbasis kaidah proporsionalitas. Rujukannya adalah pernyataan Imam Al-Ghazali yang dikutip dalam kajian Furohman (2023): "dalam sebuah bisnis atau usaha, modal tidak boleh lebih kecil dari utang" yang kemudian diterjemahkan oleh KH. Ma'ruf Amin menjadi kaidah operasional: "modal harus lebih besar daripada utang berbasis bunga." Dari sinilah lahir komposisi 55:45 (modal:utang) yang kemudian menjadi cikal-bakal rasio 45% terhadap total aset.
Pembiayaan Berbasis Syariah Bagi Emiten DES
Jadi illat hukumnya adalah "Bunga", adakah utang atau pinjaman yang tidak berbasis bunga? Jawabannya tentu ada, apabila yang memberikan hutang atau pinjaman Bank Syariah atau Islamic Bank, semisal BSI atau Islamic Development Bank, dimana traksaksi pembiayaan atau pinjamannya berlandasakan prinsip syariah. Kenapa tidak ada kebijakan pemerintah mendorong ekosistem syariah bagi emiten pasar saham syariah?
Pembiayaan dari bank syariah atau Islamic Development Bank (IDB) menggunakan akad-akad seperti, Murabahah (jual-beli dengan margin, bukan bunga atas pinjaman uang). Ijarah (sewa-menyewa, imbalannya ujrah). Musyarakah/Mudharabah (kongsi modal, imbalannya bagi hasil atas usaha riil). Istisna' (pesanan konstruksi, khas pembiayaan proyek IDB).
Secara ushul fiqih, ini bukan qardh (utang piutang murni) yang mensyaratkan tambahan manfaat pada pokok pinjaman uang, melainkan bay' (jual-beli), ijarah (sewa), atau syirkah (kongsi). Karena illat riba adalah tambahan yang disyaratkan atas pinjaman uang semata (qardh jarra naf'an), sedangkan margin murabahah/ujrah ijarah lahir dari transaksi pertukaran barang/jasa riil yang sah, maka secara substansi hukum ia bukan riba. Sehingga tidak dihitung sebagai "utang berbasis bunga" dalam numerator rasio DES.
Meskipun benar bersih dari bunga ada beberapa catatan yang perlu diperhatikan. Pertama, DSN-MUI dan Ahli Syariah Pasar Modal (ASPM)/Dewan Pengawas Syariah tetap wajib menelaah substansi transaksi al-'ibrah bil maqashid la bil alfazh maksudnya yang menjadi patokan adalah maksud/substansi, bukan sekadar redaksi akad, guna memastikan tidak terjadi hiylah (rekayasa hukum). Misalnya pembiayaan yang secara redaksi disebut "murabahah" tetapi substansinya identik dengan pinjaman berbunga (back-to-back financing atau bai' al-'inah yang diperselisihkan keabsahannya di kalangan ulama, khususnya Timur Tengah vs Malaysia).
Kedua, tetap tercatat pada kolom leabilitas. Pembiayaan syariah tetap muncul di neraca sebagai kewajiban (liabilities) sebagai leverage keuangan perusahaan secara riil tetap ada. Hanya saja untuk tujuan screening DES, ia dikeluarkan dari komponen "utang berbasis bunga" karena karakter akadnya berbeda. Ketiga, Sekalipun pembiayaannya 100% syariah, emiten tetap harus lolos uji kualitatif (Pasal 3 POJK 8/2025) tidak boleh bergerak di sektor terlarang, tidak melakukan transaksi mengandung gharar/maisir, dsb. Struktur pendanaan yang syariah tidak otomatis mensucikan kegiatan usaha inti yang haram.
Terakhir, Rasio pendapatan tidak halal tetap dihitung terpisah (kini maksimal 5%), jika perusahaan memiliki pendapatan bunga dari instrumen non-operasional (misalnya deposito konvensional), itu tetap dihitung meski pembiayaan utamanya syariah. utang ke bank syariah/IDB tidak masuk dalam numerator rasio 33%/45% karena tidak mengandung riba secara substansi akad. Hal ini sesuaidengan kaidah ma la yanhu al-mal illa ma qama 'alaihi dalil at-tahrim (larangan hanya berlaku atas apa yang memang terdapat dalil pengharamannya). Tetapi kepatuhan syariah emiten tetap dinilai secara holistik: struktur akad, substansi transaksi, dan kegiatan usaha inti, bukan semata dari sumber pembiayaan.
Comments